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[摘要]金融風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生后，如果未被及時(shí)化解而長(zhǎng)時(shí)積累，就會(huì)引起金融風(fēng)險(xiǎn)的傳導(dǎo)。金融風(fēng)險(xiǎn)的傳導(dǎo)有其特定的路徑，包括金融機(jī)構(gòu)內(nèi)部各部門(mén)之間的風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)、金融機(jī)構(gòu)之間的風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)、金融市場(chǎng)之間的風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)和金融機(jī)構(gòu)與金融市場(chǎng)之間的風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)。要防止金融危機(jī)的爆發(fā)，一定要將金融風(fēng)險(xiǎn)控制在其產(chǎn)生及傳導(dǎo)階段，從而剪斷風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)的鏈條，從根本上抵御金融危機(jī)爆發(fā)。

[關(guān)鍵詞]金融風(fēng)險(xiǎn)；傳導(dǎo)；路徑

隨著經(jīng)濟(jì)全球化和金融自由化的發(fā)展，金融風(fēng)險(xiǎn)也在加劇，并嚴(yán)重地影響著各經(jīng)濟(jì)主體的發(fā)展。金融風(fēng)險(xiǎn)是金融活動(dòng)的伴生物，是在金融活動(dòng)過(guò)程中產(chǎn)生和發(fā)展的，是一個(gè)動(dòng)態(tài)的發(fā)展過(guò)程，金融風(fēng)險(xiǎn)不是某種孤立的系統(tǒng)內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)，而會(huì)擴(kuò)散、輻射到經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的各個(gè)方面。金融風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生后，如果未被及時(shí)化解而長(zhǎng)時(shí)積累，就會(huì)引起金融風(fēng)險(xiǎn)的傳導(dǎo)。

一、金融機(jī)構(gòu)內(nèi)部各部門(mén)之間的風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)

金融機(jī)構(gòu)內(nèi)部某個(gè)部門(mén)發(fā)生了風(fēng)險(xiǎn)，如果沒(méi)有及時(shí)化解，就會(huì)引起風(fēng)險(xiǎn)的傳導(dǎo)，即傳導(dǎo)到該機(jī)構(gòu)的其他部門(mén)，然后使該金融機(jī)構(gòu)面臨風(fēng)險(xiǎn)。如信貸部、國(guó)際業(yè)務(wù)部、資產(chǎn)管理部、財(cái)務(wù)部等部門(mén)之間風(fēng)險(xiǎn)的傳導(dǎo)。當(dāng)信貸部在發(fā)放貸款時(shí)，由于信息的非對(duì)稱(chēng)性，很難確保在資金配置上的合理和安全，所以發(fā)生資產(chǎn)和收入損失的可能性也在所難免；當(dāng)貸款不能及時(shí)全額收回時(shí)，銀行會(huì)產(chǎn)生不良資產(chǎn)(即信用風(fēng)險(xiǎn))，如果不良資產(chǎn)的比例達(dá)到一定程度，會(huì)造成其資產(chǎn)質(zhì)量不佳、收益質(zhì)量下降；如果此時(shí)銀行的大部分債務(wù)到期，該銀行將面臨不能償債的風(fēng)險(xiǎn)，其信用風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)傳導(dǎo)到該金融機(jī)構(gòu)的財(cái)務(wù)部、資產(chǎn)管理部等，從而使該金融機(jī)構(gòu)面臨風(fēng)險(xiǎn)，這就是風(fēng)險(xiǎn)在金融機(jī)構(gòu)內(nèi)部各部門(mén)之間的傳導(dǎo)。

英國(guó)1995年著名的“巴林事件”，就是由巴林期貨公司的交易員里克.尼森越權(quán)交易衍生工具帶來(lái)巨額虧損，再加上巴林銀行缺少合理的獨(dú)立監(jiān)督機(jī)制，為交易員提供了可乘之機(jī)，管理層無(wú)法及時(shí)獲取交易的真實(shí)情況，最終因金融衍生產(chǎn)品交易的失控引起巴林銀行的破產(chǎn)。尼森在進(jìn)行衍生品初期交易失敗后，為了贏回?fù)p失，利用杠桿率(在金融市場(chǎng)上，金融機(jī)構(gòu)自有資金和實(shí)際控制的資金存在一個(gè)比例關(guān)系，這就是所謂的“杠桿率”)買(mǎi)入價(jià)值70億美元的日經(jīng)股票指數(shù)期貨及其期權(quán)，并在日本債券和短期利率合同期貨市場(chǎng)進(jìn)行涉及200億美元的空頭投機(jī)，最終使得巴林銀行損失10億美元自有資本而破產(chǎn)。

該事件說(shuō)明，由于金融機(jī)構(gòu)內(nèi)部某個(gè)部門(mén)的失職(或某個(gè)人員的違規(guī)操作)，將會(huì)造成某金融機(jī)構(gòu)的倒閉。如果巴林銀行建有完備的交易記錄、強(qiáng)有力的內(nèi)部控制制度、獨(dú)立的風(fēng)險(xiǎn)管理、清晰的人事限制以及有效的風(fēng)險(xiǎn)管理和控制政策，則不會(huì)倒閉。

二、金融機(jī)構(gòu)之間的風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)

由于現(xiàn)代金融機(jī)構(gòu)存在極其密切的聯(lián)系，如銀行同業(yè)支付清算系統(tǒng)把所有銀行聯(lián)系在一起，多邊清算差額的支付清算系統(tǒng)面臨的任何微小的支付困難都會(huì)釀成全面的流動(dòng)危機(jī)。隨著經(jīng)濟(jì)全球化的發(fā)展，世界金融機(jī)構(gòu)的聯(lián)系也更加緊密，個(gè)別金融機(jī)構(gòu)經(jīng)營(yíng)出現(xiàn)危機(jī)，會(huì)迅速波及到其他金融機(jī)構(gòu)。因?yàn)榻鹑跈C(jī)構(gòu)與一般工商企業(yè)不同，其經(jīng)營(yíng)和發(fā)展是建立在社會(huì)公眾高度信任的基礎(chǔ)上；同時(shí)，金融機(jī)構(gòu)作為儲(chǔ)蓄和投資的信用中介，連接和聚集著眾多的儲(chǔ)蓄者和投資者；另外，還向社會(huì)提供信用中介服務(wù)，這就使得各金融機(jī)構(gòu)之間緊密聯(lián)系、互為依存，再加上金融機(jī)構(gòu)之間的同業(yè)拆借，造成金融機(jī)構(gòu)之間時(shí)刻在發(fā)生著復(fù)雜的債權(quán)債務(wù)關(guān)系，一旦某一金融機(jī)構(gòu)出現(xiàn)危機(jī)，會(huì)引起公眾對(duì)所有金融機(jī)構(gòu)信心的喪失，從而使某金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)到其他金融機(jī)構(gòu)。

另外，如果金融機(jī)構(gòu)某大型貸款客戶(hù)無(wú)力償還貸款時(shí)，可能造成金融機(jī)構(gòu)支付安排上的困難對(duì)其存款客戶(hù)無(wú)力支付。在金融機(jī)構(gòu)的客戶(hù)與客戶(hù)之間、金融機(jī)構(gòu)與客戶(hù)之間、金融機(jī)構(gòu)與金融機(jī)構(gòu)之間，形成了一個(gè)個(gè)錯(cuò)綜復(fù)雜的債權(quán)債務(wù)關(guān)系網(wǎng)絡(luò)鏈條，任何一個(gè)鏈條被破壞都可能引起一系列的連鎖反應(yīng)，導(dǎo)致整個(gè)市場(chǎng)出現(xiàn)危機(jī)。

我國(guó)海南發(fā)展銀行(以下簡(jiǎn)稱(chēng)“海發(fā)行”)是我國(guó)自建國(guó)以來(lái)首家關(guān)閉的銀行。海發(fā)行是海南省政府提出組建的一家區(qū)域性股份制商業(yè)銀行，成立時(shí)有大量的高成本資金壓在房地產(chǎn)上，債務(wù)壓力極大，已經(jīng)積累了較嚴(yán)重的金融風(fēng)險(xiǎn)。1995年，房地產(chǎn)建設(shè)熱潮剛剛退去，資金來(lái)源匱乏，高息攬存成為海南省金融機(jī)構(gòu)的主要手段之一，海發(fā)行也很快陷入高息攬存的怪圈。另外，就資產(chǎn)管理而言，海發(fā)行在短短的3年內(nèi)新增了大量壞賬，即從開(kāi)業(yè)到1995年末，海發(fā)行總部先后向5家分支機(jī)構(gòu)借出資金58筆3.56億元，未收回一筆；到1996年3月，海發(fā)行總部對(duì)5家分支機(jī)構(gòu)的支持資金達(dá)85筆，累計(jì)發(fā)生額8.49億元。

巨額的債務(wù)、高息攬存、大量壞賬是海發(fā)行經(jīng)營(yíng)的三大困境。在政府的行政干預(yù)下，海發(fā)行被迫兼并和托管海南省數(shù)十家陷入支付危機(jī)的城市信用社。海發(fā)行原本是“自身難?！?，但行政干預(yù)的后果把海發(fā)行引向了深淵。1997年12月，海發(fā)行各營(yíng)業(yè)網(wǎng)點(diǎn)排起了長(zhǎng)龍，并很快演變成擠兌風(fēng)潮，建國(guó)以來(lái)幾乎從未發(fā)生過(guò)的擠兌情況突然在中國(guó)最南端的最大經(jīng)濟(jì)特區(qū)發(fā)生了。海南原有城市信用社34家，分布在14個(gè)市縣，大都是1992年前批準(zhǔn)的，管理混亂，問(wèn)題很多。1997年5月，?？谑腥嗣裥庞蒙缰魅纬鎏?，接著引起了支付危機(jī)，隨后，全省十多家城市信用社受到傳染，引發(fā)了大面積的支付危機(jī)。海南省政府和金融監(jiān)管當(dāng)局為解決城市信用社的金融風(fēng)險(xiǎn)，最后決定由海發(fā)行接受這批債務(wù)累累的信用社。1997年12月16日，海南省28家城市信用社并入海發(fā)行，接管之后，原以為取款無(wú)望的儲(chǔ)戶(hù)很快在海發(fā)行營(yíng)業(yè)部的門(mén)口排起了長(zhǎng)隊(duì)，恐慌很快積累成擠兌風(fēng)潮。最初的幾天，現(xiàn)金以每天一兩個(gè)億的速度流出，到12月31日，海發(fā)行10天共兌付原城市信用社存款9.87億元，其中92.5%是居民儲(chǔ)蓄存款。由于原城市信用社和海發(fā)行均存在高息攬存現(xiàn)象，當(dāng)海發(fā)行出現(xiàn)危機(jī)尤其是接管原城市信用社時(shí)，海發(fā)行便停止向儲(chǔ)戶(hù)支付高息，甚至開(kāi)始追扣原已發(fā)出的部分高息，其結(jié)果是嚴(yán)重?fù)p害了海發(fā)行的信譽(yù)，并對(duì)儲(chǔ)戶(hù)的利益形成直接沖擊，大批海發(fā)行儲(chǔ)戶(hù)加入到提取大軍中來(lái)，有的大戶(hù)甚至不惜損失數(shù)萬(wàn)元的利差，提前將定期存款取走。

原城市信用社和海發(fā)行的兩股擠兌大軍，使海發(fā)行脆弱的資金鏈面臨越來(lái)越大的支付壓力，1997年初海發(fā)行先后從人民銀行獲得共30多億元的再貸款。1998年3月22日，中國(guó)人民銀行總行拒絕增加再貸款，海發(fā)行隨后推出的限額取款進(jìn)一步加劇了公眾的恐慌，兌付限額從2萬(wàn)元、5千元、1千元、200元一路下滑，到6月19日，海南省委大院里的海發(fā)行網(wǎng)點(diǎn)的兌付限額已經(jīng)下降到100元。兩天之后，海發(fā)行被公告關(guān)閉。

銀行作為經(jīng)營(yíng)信貸資金的企業(yè)，自有資本所占比例極低，在經(jīng)營(yíng)不善的情況下，客觀存在的風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)擴(kuò)大甚至演變成危機(jī)。從海發(fā)行的教訓(xùn)來(lái)看，導(dǎo)致其關(guān)閉的根本原因在于巨額的債務(wù)、高息攬存、大量的壞賬，這反映了金融風(fēng)險(xiǎn)的客觀性，在風(fēng)險(xiǎn)擴(kuò)大的情況下，其傳染性將引發(fā)儲(chǔ)戶(hù)擠兌風(fēng)潮。

三、金融市場(chǎng)之間風(fēng)險(xiǎn)的傳導(dǎo)

金融市場(chǎng)包括貨幣市場(chǎng)、債券市場(chǎng)、股票市場(chǎng)、外匯市場(chǎng)、期貨市場(chǎng)等，在全球金融自由化背景下，國(guó)際游資的頻繁流動(dòng)，市場(chǎng)之間的環(huán)環(huán)相聯(lián)，使股市、債市、匯市、期市等不僅緊密地聯(lián)系在一起，而且互動(dòng)性也大大加強(qiáng)，大有牽一發(fā)而動(dòng)全身的態(tài)勢(shì)。隨著金融自由化的深入，這種態(tài)勢(shì)將不會(huì)減弱。美國(guó)1987年股市危機(jī)的爆發(fā)引起了世界股市風(fēng)潮。從1982年開(kāi)始，美國(guó)的財(cái)政赤字便居高不下，貿(mào)易赤字也逐年上升。這是美國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的極大隱患。而此時(shí)美國(guó)的股市卻仍是一片繁榮景象，直到1987年7月16日，道.瓊斯指數(shù)為2496.97點(diǎn)，到8月25日達(dá)到2722.42點(diǎn)，人們對(duì)股市上升到3000點(diǎn)充滿(mǎn)信心。然而，在繁榮背后已隱藏著危機(jī)，市場(chǎng)已經(jīng)出現(xiàn)過(guò)幾次拋售風(fēng)潮，出于對(duì)美元貶值的擔(dān)心，部分外國(guó)資本撤出美國(guó)股市。1987年9月，大約350億美元的日本資金從美國(guó)撤出，其他投資者對(duì)美國(guó)股市的信心開(kāi)始動(dòng)搖。10月14日，美國(guó)商務(wù)部宣布8月份美國(guó)貿(mào)易逆差為157億美元，比預(yù)計(jì)數(shù)高出50%。這一消息引起了外國(guó)投資者的擔(dān)心，因?yàn)樨?cái)政赤字和貿(mào)易逆差可能會(huì)使美元貶值，由此對(duì)美國(guó)的金融市場(chǎng)產(chǎn)生了懷疑和恐懼，這些投資者所采取的措施就是大量拋售股票，到1987年10月19日星期一這天，其交易是以延續(xù)周五的下滑開(kāi)始的，這表明上周末積累了大量賣(mài)單。但是當(dāng)證券交易機(jī)構(gòu)的電腦系統(tǒng)開(kāi)始不堪重負(fù)的時(shí)候，混亂就一發(fā)而不可收了，下賣(mài)單的電話(huà)線完全堵塞，那些好不容易沖過(guò)了忙音阻擾的顧客發(fā)現(xiàn)，他們的人根本不愿意接電話(huà)。在紐約證券交易所，那些站在交易臺(tái)前維持秩序的專(zhuān)家們發(fā)現(xiàn)他們自己也在面臨可怕的金融風(fēng)險(xiǎn)。

1987年10月19日紐約股票交易所開(kāi)盤(pán)后半小時(shí)，道.瓊斯指數(shù)下跌了93.18點(diǎn)，隨后繼續(xù)暴跌到201點(diǎn)。下午，道.瓊斯指數(shù)雖有升降波動(dòng)，但已經(jīng)無(wú)力回天，到收盤(pán)時(shí)，道.瓊斯指數(shù)從2246.72點(diǎn)跌至1738.40點(diǎn)，下跌了508.32點(diǎn)，下跌幅度為22.6%，創(chuàng)下了一天下跌的最高紀(jì)錄，股票市值在1天內(nèi)損失了大約5000億美元，這就是著名的“黑色星期一”。

就在“黑色星期一”這一天，東京日經(jīng)225種股票平均指數(shù)下跌了620點(diǎn)，跌幅為2.3%；香港恒生指數(shù)下跌了421點(diǎn)，跌幅為11.3%；倫敦金融時(shí)報(bào)30種股票指數(shù)下跌了183.7點(diǎn)，跌幅為10.1%，100種股票指數(shù)下跌了249.6點(diǎn)，跌至2053.3點(diǎn)；新加坡海峽時(shí)報(bào)指數(shù)下跌了169點(diǎn)，跌幅為12.1%；吉隆坡綜合指數(shù)下跌了51點(diǎn)，跌幅為12.4%；悉尼指數(shù)下跌了80點(diǎn)，跌幅為3.7%。此外，巴黎、法蘭克福、斯德哥爾摩、米蘭、阿姆斯特丹等股市均有6%至11%不同程度的下跌，形成了全世界范圍內(nèi)的股市沖擊波。

“黑色星期一”之后的星期一，即1987年10月26日，在亞太地區(qū)股票市場(chǎng)爆發(fā)了危機(jī)。由于受美國(guó)和歐洲股市暴跌的影響，10月19日，香港股民大量拋售股票，恒生指數(shù)一日猛跌420點(diǎn)，以3362.79收市，下跌幅度為11%，創(chuàng)空前最大跌幅。10月20日，香港聯(lián)交所宣布停市4天，以采取救市措施。10月26日，經(jīng)過(guò)停市整頓的香港股市復(fù)市，不料開(kāi)市即出現(xiàn)拋售浪潮，恒生指數(shù)狂瀉，下跌1120.70點(diǎn)，以2241.69點(diǎn)收市，跌幅創(chuàng)下33.5%的歷史最高紀(jì)錄。香港股市暴跌的沖擊波迅速傳回到歐洲大陸，在26日當(dāng)天，紐約股市下跌10%，倫敦股市下跌6.2%，其他各地股市也又一次急驟下跌。

通過(guò)上述分析可以看出，美國(guó)股市的崩盤(pán)傳導(dǎo)給了歐洲股市、倫敦股市、亞太股市等，使這些國(guó)家和地區(qū)的股市發(fā)生了不同程度的下跌；反過(guò)來(lái)，這些國(guó)家和地區(qū)股市的暴跌又進(jìn)一步加劇了美國(guó)股市的震蕩。由此可見(jiàn)，國(guó)際證券市場(chǎng)的關(guān)聯(lián)性和互動(dòng)性逐漸加強(qiáng)，也為金融風(fēng)險(xiǎn)的傳導(dǎo)提供了新的路徑。

四、金融機(jī)構(gòu)與金融市場(chǎng)之間風(fēng)險(xiǎn)的傳導(dǎo)

在一個(gè)統(tǒng)一的金融市場(chǎng)上，各種金融資產(chǎn)、各類(lèi)金融機(jī)構(gòu)密切相連，相互交織成一個(gè)復(fù)雜的金融體系，金融資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)相互影響傳遞，不同種類(lèi)的金融機(jī)構(gòu)也基本上呈現(xiàn)出一榮俱榮、一損俱損的網(wǎng)絡(luò)性效應(yīng)。

從2006年第四季度開(kāi)始的美國(guó)次級(jí)債抵押貸款違約率達(dá)到四年新高，拖累全球股市大幅度下跌。次級(jí)抵押貸款是一個(gè)高風(fēng)險(xiǎn)、高收益的行業(yè)。與傳統(tǒng)意義上的標(biāo)準(zhǔn)抵押貸款的區(qū)別在于，次級(jí)抵押貸款對(duì)貸款者信用記錄和還款能力要求不高，貸款利率相應(yīng)地比一般抵押貸款高很多。那些因信用紀(jì)錄不好或償還能力較弱而被銀行拒絕提供優(yōu)質(zhì)抵押貸款的人，會(huì)申請(qǐng)次級(jí)抵押貸款購(gòu)買(mǎi)住房。在房?jī)r(jià)不斷走高時(shí)，次級(jí)抵押貸款生意興隆。即使貸款人現(xiàn)金流并不足以?xún)斶€貸款，他們也可以通過(guò)房產(chǎn)增值獲得再貸款來(lái)填補(bǔ)缺口。但當(dāng)房?jī)r(jià)持平或下跌時(shí)，就會(huì)出現(xiàn)資金缺口而形成壞賬。

美國(guó)次級(jí)債房貸風(fēng)險(xiǎn)引發(fā)全球股市震蕩，英國(guó)、法國(guó)、歐元區(qū)市場(chǎng)、亞太地區(qū)股票指數(shù)大幅度下跌。2007年4月2日美國(guó)第二大次級(jí)抵押貸款新世紀(jì)金融公司向法院申請(qǐng)破產(chǎn)保護(hù)。美國(guó)次級(jí)抵押貸款危機(jī)引起的風(fēng)暴已經(jīng)越來(lái)越大，8月9日法國(guó)巴黎銀行的三只基金凍結(jié)贖回引發(fā)市場(chǎng)的恐慌，從當(dāng)日歐洲市場(chǎng)重挫2%開(kāi)始，到美國(guó)股市，再到亞洲股市，甚至每個(gè)商品市場(chǎng)乃至黃金市場(chǎng)。8月10日下午，歐洲股市開(kāi)盤(pán)后仍延續(xù)周四跌勢(shì)，幾大股指數(shù)全面重挫，泛歐績(jī)優(yōu)300指數(shù)、英國(guó)富時(shí)100指數(shù)、法國(guó)CAC40指數(shù)各下跌1.7%，德國(guó)DAX指數(shù)下跌1.9%。為避免金融機(jī)構(gòu)的流動(dòng)性危機(jī)，世界各國(guó)央行開(kāi)始向金融市場(chǎng)注資，美聯(lián)儲(chǔ)下屬紐約聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行于2007年8月10日連續(xù)三次注資，總額已達(dá)380億美元；全球央行在48小時(shí)內(nèi)向金融市場(chǎng)注資超過(guò)3262億美元。

美國(guó)次級(jí)債風(fēng)險(xiǎn)首先出現(xiàn)在美國(guó)金融機(jī)構(gòu)，后引發(fā)到美國(guó)資本市場(chǎng)，隨后傳導(dǎo)到英國(guó)、法國(guó)、歐洲市場(chǎng)、亞太地區(qū)的股票市場(chǎng)?？梢?jiàn)，金融風(fēng)險(xiǎn)無(wú)論產(chǎn)生于金融體系內(nèi)部還是來(lái)自外部，風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生后就會(huì)在金融機(jī)構(gòu)內(nèi)部、金融機(jī)構(gòu)之間、金融市場(chǎng)之間、金融機(jī)構(gòu)與金融市場(chǎng)之間沿著特定的路徑傳導(dǎo)，從而形成錯(cuò)綜復(fù)雜的傳導(dǎo)路徑網(wǎng)絡(luò)。金融風(fēng)險(xiǎn)的傳導(dǎo)路徑可用下圖描述：

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